稳增长资金缺口巨大 央行悄然启动"定向降息"

之前讨论央行即将推出新的基础货币投放工具，话音未落，抵押补充贷款(PSL)紧跟着就悄悄问世了。据报道，国家开发银行已经从央行获得3年期1万亿元的抵押补充贷款(PSL)，用来支持国开行的住宅金融事业部，只是目前还没确定用何种资产作为这一贷款的抵押。

笔者曾在本专栏文章《中国基础货币投放机制面临改变》中提到抵押补充贷款(Pledged Supplementary Lending，缩写为 PSL)：“这东西与再贷款相同的方面是都向央行贷款，不同的方面是，再贷款是信用贷款，而PSL需要抵押，其目的是为了影响市场中期利率。我估计，未来商业银行说不定可以拿地方债或者房地产抵押证券去向央行贷款获得货币，而对央行来说，又多了一款调控市场的工具。”

强调一下，央行目前还没有拿出可作为PSL抵押资产的清单，我上面这个估计不作数。但推想地方债作为抵押资产，肯定是比较有把握的，国债和地方债应该是PSL当然的抵押资产。至于房地产抵押证券会不会被当作PSL的抵押资产，我想暂时还不会，将来就不好说了。也不看看这PSL第一单是干什么的，是为国开行成立住宅金融事业部的，这个住宅金融事业部未来会不会发展成为类似美国“两房”那样的金融机构？估计差不太远，但这是另一个重要话题，我们另文再说，此处按下不表。

为什么央行现在就急忙地推出PSL呢？外汇占款剧降肯定是原因之一，但这还不是主要原因，最主要的原因是稳增长的资金缺口巨大，差钱。上周才公布的数据，1～6月份全国房地产开发投资42019亿元，同比名义增长14.1%，扣除价格因素实际增长13.1%，而去年同期名义增长19.8%，实际增长19.4%，也就是说，上半年房地产投资增速回落6个百分点。有人测算，房地产投资增长每回落3个百分点，政府就需要增加接近于4万亿的投资来填补，可见这6个百分点的回落，带来的投资缺口有多大！并且，地方债今年还有2.4万亿到期。明乎此，你就能理解为什么上半年新增债券发行量高达5.53万亿，同比有31.99%的增长，考虑到下半年房地产趋势，政府的债务扩张规模可能还得加大。

事情明摆着，稳增长大手笔花钱，必然推高市场利率，如若降息，那相当于“大水漫灌”，对企业去杠杆调结构不利，必须要定向调控，搞“喷灌”“滴灌”，而PSL就相当于一种“滴灌”工具。举例来说，如果商业银行可以将地方债作为抵押资产，向央行申请一笔PSL，那么，央行就可以通过调控PSL的利率，进一步影响地方债的发行利率，同理，央行还可以用这种方法，影响棚户改造、铁路建设等资金的利率。这也就是为什么市场将PSL称为“定向调息”工具。据说，国开行的那笔PSL，利率低于6%，用途是棚户区改造，这笔贷款的落定，标志着央行的“定向降息”已悄悄拉开大幕。

换个角度来说，PSL其实又是一种中国版的量化宽松工具，它的规模和力度目前尚不清楚，但方向是清晰的，定向于推进城市化建设所必需的基础设施建设和民生工程，目的是为了稳增长，以防止经济硬着陆引发系统性金融风险。对中国经济来说，靠政府债务扩张来维持经济增长是不可持续的，需要接受经济增速适度放缓的现实，债务换增长的搞法，不是不可以，只是已玩了多年，继续下去的空间确实不多了。

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